El Banco Central de Chile publicó hoy el Informe de Política Monetaria (IPoM) de septiembre de 2022, en el que destaca que la elevada inflación está provocando efectos relevantes en los ingresos y las expectativas de los diferentes agentes económicos, y que el Banco Central está trabajando para lograr que la convergencia de la inflación ocurra con un ajuste en materia de actividad económica que sea ordenado y eficiente. El IPoM recalca que para que esto se logre, es clave que el proceso inflacionario no se haga más persistente.

Las proyecciones de este IPoM revisan al alza la inflación prevista para fines de este año y todo 2023, estimando que para comienzos de 2024 volverá a valores más cercanos a la meta. La reducción de la inflación, desde sus altos niveles actuales a 3%, se basa en que la economía seguirá ajustando los desequilibrios acumulados el año pasado, lo que considera una reducción de la actividad y la demanda por varios trimestres.

En los últimos meses, indica el IPoM, continuaron destacando los aumentos de los precios de los alimentos —volátiles y no volátiles—, que explicaron casi un tercio de la inflación anual a julio. La inflación subyacente —IPC sin volátiles— subió hasta 10% anual, donde resaltó la mayor contribución de los servicios y los alimentos no volátiles. El alza de la inflación total nuevamente superó lo previsto. Tal como en junio, la sorpresa se concentró en los precios volátiles y los alimentos no volátiles, lo que refleja en buena parte la depreciación del peso en los últimos meses.

El documento precisa que el alza del IPC se da en un contexto en que las expectativas de inflación han aumentado. Distintas fuentes de información muestran que la inflación esperada a corto plazo ha subido de forma importante. A dos años plazo, las encuestas tanto a expertos como a empresas continúan previendo que la inflación se ubique por sobre 3% anual a ese horizonte, con valores que también han aumentado en los últimos meses. Esto también ha incidido en cambios más frecuentes de precios por parte de las empresas, en respuesta al alza de la demanda y los costos en los últimos dos años.

En el plano de la actividad interna, los datos del segundo trimestre e inicios del tercero indican que la economía continuó en su proceso de ajuste tras los fuertes desequilibrios acumulados en 2021. En el segundo trimestre, excluyendo la minería, la actividad tuvo un retroceso de 0,5% t/t —serie desestacionalizada—, caída que se extendió a julio. Por sectores, destacó el descenso del comercio, el que fue compensado parcialmente con el alza de algunas actividades de servicios.

Destaca que el consumo privado siguió reduciéndose desde los elevados niveles que mostró en 2021. En el segundo trimestre, descontada la estacionalidad, el consumo privado tuvo una caída de 2,4% t/t, algo mayor a la prevista. El retroceso se concentró en los bienes, especialmente durables, coincidiendo con la fuerte depreciación del tipo de cambio real (TCR) y una significativa acumulación de existencias.

El IPoM indica que la trayectoria de ajuste del consumo se da en un contexto en que los salarios reales continúan contrayéndose, se ha frenado la creación de empleo y se ha ido agotando la liquidez remanente de las medidas de estímulo de 2021

En este contexto, el Informe proyecta que, en el escenario central, la economía crecerá por debajo de su potencial por varios trimestres más, con lo que la brecha seguirá reduciéndose y se ubicará en niveles negativos a partir de fines de este año. En este escenario, el PIB tendrá una variación anual entre 1,75 y 2,25% este año, entre -1,5 y -0,5% en 2023 y entre 2,25 y 3,25% en 2024. Para este trienio, la proyección contempla una trayectoria del gasto fiscal coherente con lo reportado en el último Informe de Finanzas Públicas.

El escenario central no considera un efecto específico en la economía por el resultado del plebiscito. Este supone que la incertidumbre irá reduciéndose gradualmente en los próximos trimestres, en medio de un proceso donde los cambios institucionales continúan, permitiendo un funcionamiento adecuado de las instituciones y de la economía.

Inflación

El Informe explica que los precios comenzarán a mostrar ritmos de aumentos menores a los de los meses previos, con lo que la inflación anual comenzará a reducirse paulatinamente. Este año cerrará en 12%, cerca de dos puntos porcentuales por sobre lo proyectado en junio. Las sorpresas acumuladas en los precios volátiles y la depreciación reciente del peso explican buena parte de esta corrección.

Con todo, la inflación proyectada para el próximo año es de cerca de 1 punto porcentual más alta que en junio, reflejando un TCR que se ubica entre 3 y 4% por sobre el nivel promedio del segundo trimestre. Además, se supone que este permanecerá en niveles más depreciados que lo previsto en junio a lo largo de todo el horizonte de proyección, finalizando dicho período por sobre su promedio de los últimos quince o veinte años.

Al mismo tiempo, la proyección considera mayores efectos de segunda vuelta e indexación, reflejo de la persistencia inflacionaria. Los niveles actuales y la evolución anticipada del tipo de cambio son factores importantes detrás de la corrección de las proyecciones de inflación en el horizonte de política, que más que compensa la reducción de precios internacionales de los combustibles, alimentos y otras materias primas.

El escenario central considera que la inflación convergerá a la meta de 3% dentro del horizonte de política monetaria de dos años. En la proyección, la inflación anual del IPC culminará 2023 en torno a 3,5%, llegando a 3% hacia el tercer trimestre de 2024. La inflación subyacente tendrá una convergencia más lenta hacia 3%, producto de la fuerte persistencia ya señalada.

Tasa de política monetaria

Tras la decisión de la Reunión de septiembre, la TPM se ubica en torno al nivel máximo que considera el escenario central de este IPoM. Los próximos movimientos de la tasa dependerán de la evolución del escenario macroeconómico y sus implicancias para la convergencia de la inflación a la meta. El Consejo permanecerá especialmente atento a los riesgos al alza para la inflación, tanto por el elevado nivel que ésta ha alcanzado como por el hecho de que las expectativas de inflación a dos años plazo siguen por sobre 3%.

Inversión

El documento presentado hoy ante el Senado detalla que la formación bruta de capital fijo (FBCF) continuó reduciéndose, en un escenario donde la incertidumbre es elevada y la confianza empresarial sigue deteriorándose. Descontada la estacionalidad, la FBCF retrocedió 1% t/t en el segundo trimestre (-7% t/t en el primer trimestre), un desempeño algo mejor que lo previsto, incidido por algunos proyectos de inversión de mayor tamaño. Por componentes, destacó la marcada caída de maquinaria y equipos. La confianza empresarial ha continuado con la tendencia decreciente que presenta desde comienzos de año, en especial en el sector de la construcción. Esto coincide con niveles de incertidumbre económica que prosiguen altos en comparación histórica, condiciones de acceso al crédito más restrictivas y altos niveles de tasas de interés de largo plazo.

Pese a la reducción del consumo y la debilidad de la inversión, consigna el IPoM, el déficit de la cuenta corriente —acumulado en doce meses— aumentó en el segundo trimestre, reflejando aún la magnitud de los desequilibrios de 2021, a los que luego se unieron un deterioro de los términos de intercambio y altos costos de transporte. En el año móvil terminado en el segundo trimestre de 2022, la cuenta corriente acumuló un déficit de 8,5% del PIB, cifra en que el desbalance ahorro-gasto del gobierno tuvo un rol preponderante, fruto de las medidas de apoyo a los ingresos que se adoptaron durante 2021. Los hogares también mostraron un desbalance significativo, por la liquidación de ahorros que implicaron los retiros de fondos previsionales para financiar mayores niveles de consumo privado. Si bien la relevancia de estos fenómenos ha ido en retirada, esto solo comenzará a ser visible en el saldo de la cuenta corriente en la segunda mitad de este año.

Escenarios de sensibilidad y riesgos

El Informe indica que, mientras la parte alta del corredor de TPM refleja escenarios de sensibilidad donde el problema inflacionario mundial hace necesaria una reacción más agresiva de la política monetaria a nivel global, particularmente de la Fed, la parte baja del corredor de TPM da cuenta de escenarios donde las presiones inflacionarias se reducen más rápido. Esto podría ocurrir si la contracción de la actividad y la demanda es más intensa, producto de un ajuste más rápido del consumo privado o una mayor debilidad de la inversión, lo que también afectaría negativamente el desempeño del mercado laboral.

El IPoM destaca que las proyecciones del escenario central consideran que el ritmo de alza de los precios descenderá en los próximos meses y la inflación anual comenzará a bajar. No obstante, el riesgo de observar un fenómeno inflacionario mucho más persistente es una preocupación para el Consejo. De concretarse, podrían llevar a una restrictividad monetaria mayor, por fuera del límite superior del corredor de TPM. Este riesgo es especialmente relevante en un contexto donde la inflación ha sorprendido al alza por varios trimestres y las expectativas inflacionarias permanecen sobre 3% a dos años plazo. Recuperar rápidamente los equilibrios macroeconómicos ayudará a reducir este riesgo, al mismo tiempo que permitirá que la economía chilena pueda enfrentar adecuadamente un mayor deterioro del escenario externo.

El Informe presentado hoy destaca que las personas y empresas están pagando un alto costo por la inflación, en especial aquellas que poseen menores recursos. La prolongación de la situación inflacionaria actual sería altamente costosa, ya que en la medida en que los hogares y empresas comienzan a acostumbrarse y a anticipar mayores velocidades de incrementos de los precios de forma permanente, los costos de reducir la inflación —reflejados en la capacidad de crear empleos, aumentar los salarios y el bienestar general— aumentan en forma sustancial.

Llevar la inflación de nuevo a la meta, y evitar así los efectos adversos sobre la población, especialmente a la más vulnerable, pasa necesariamente por restablecer los equilibrios macroeconómicos y, en este caso, lo que requiere es una reducción del nivel de actividad y demanda. La política monetaria continuará contribuyendo a que este necesario ajuste ocurra de manera eficiente y ordenada.